近期，清华五道口首席经济学家论坛以“2023全球金融动荡与经济展望”为主题，在清华大学五道口金融学院隆重召开。本届论坛由清华大学五道口金融学院主办、清华大学五道口金融学院国际金融与经济研究中心（CIFER）承办，线上线下相结合，中英双语直播，全球全网共享。
圆桌讨论三“全球金融动荡与中国经济展望”由中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员、副所长张斌主持。中金公司董事总经理、资本市场业务委员会主席黄海洲，中泰证券首席经济学家李迅雷，摩根大通中国首席经济学家朱海斌，野村证券首席经济学家陆挺出席圆桌并作主题演讲。最后，嘉宾们就“中国和全球面临的风险如何应对”的问题从各自的专业角度进行了讨论和分享。
圆桌讨论三发言速记：
全球以及中国面临的风险与应对措施
张斌：我们接下来进入讨论环节，因为我看到我们这一节讨论都是非常重要的话题，这个话题也是比较分散的，因为各个角度都有，我想我们讨论环节能不能稍微聚焦一下，聚焦一下讨论两个问题，第一个问题，在各位看来，在未来几个季度，全球或者说是中国，最大的风险是什么？第二个问题，如果说中国要做最迫切需要做的是什么？尤其现在的政策建议，有各种各样的很多，在各位看来，中国最需要重点做什么？
黄海洲：抛砖引玉，我觉得从全球角度来讲，市场现在对欧美经济加息以后还是有些担心的，我认为美国通胀可能还是最核心的问题，美国通胀下滑快，美联储还有什么应对措施，估计最大的就是加息了，会不会减息，这个对海外市场来讲，从市场投资来讲是最关心的问题。当然，还有一些地缘政治方面的影响，这个市场不好加息，包括俄乌局势类似的。
简单讲，国内方面各位讲的都比较透彻，我在国内方面没有花太多时间讲，主要讲的是国际，所以刚刚李迅雷博士，还有朱海斌博士、陆挺博士，你们都讲的很深刻。
我觉得国内如何更好的提振信心还是非常关键的，所以，刚刚陆挺博士讲的几点，包括张斌讲的都是非常有意义的，实际上我们还是遇到比较大的挑战，在外需，我们正好在经济复苏的过程当中，海外市场的话，海外经济明显下滑，所以从经济来讲，出口增长难以为继。
对内来说，实际上您刚才提到了，既然我们货币政策相对宽松，并没有流入实体经济转化为投资和消费，这个还是关键的，所以这个意义上来讲，如何把这个积极的货币政策和财政政策变成有效需求，包括投资和消费者两个层面，这个是一个重要的命题，当然这个命题对如何提振信心是直接相关的，如果信心提振起来居民层面更乐意消费，企业层面更乐意投资，这个是直接相关的。
李迅雷：我对前面几位，包括您在内的还是非常认可，大家谈的还是比较深入，从国际来讲，我觉得最大风险就是美联储的加息恐怕还没有到位，但是，美国的一些银行挺不住，这个会不会引发金融危机，这有点担心。
美联储这次明确说了，通胀2%的目标，现在还是5%，美国经济预期中的衰退也没有发生，总体还是偏坚挺的，这种情况下持续加息带来的负面影响多大，这是比较关心的。国内来讲，我觉得中国经济正处在一个转型当中，但是，传统的模式已经似乎走到尽头，讲到出口，我觉得3月份的好还是昙花一现，未来人力成本的上升，产业的外迁，这些都会成为我们出口的进一步的增长。房地产的话，城市化进程也基本上大大减速，新的模式还没有起来，在这个时候怎么办，我觉得这个是我们现在必须面临的一个非常严峻的现实，包括我们的银行一方面贷款贷不出去，高净值人群有大规模的存款，一季度的民间投资几乎是零增长，民间投资做鼓励也没用，再改善营商环境也未必立竿见影，因为民间投资的投资冲动更多来自于投资回报率预期，如果投资回报率预期低你再怎么规律，再怎么讲法治、营商环境效果比较有限。前面朱海斌也讲到，地方政府的举债空间不足，我也认可，实际我们地方政府隐形债，加上我们显债也不算小了，就我们目前这样一种经济增长的增长率所对应的债在发达国家他们的发展史上很少发生过，他们是未老先富，第二，他们是老了之后债务才增长，我们是未富先老，然后还有未富先债，这是我们跟西方国家很大区别。但反过来讲，我们如果不进一步加杠杆，甚至不加杠杆经济要维持一个增长，比如说5%左右的增长，在今后是很难的，因为从过去来看，我们债务的增速大概实际GDP增速的3倍，我们现在要保持经济继续增长的话，债务必须得增长，这不是一个想不想的问题，而是不得不选择的模式。当然，值得反思的是，我们债务的质量，就是增长的质量还是偏弱，我们投的项目可能比较随意，可能没有把钱用到刀刃上，这个是今后我们必须得优化我们的投资，需要有个监管，不是说财政上面讲提质增效质量就能提高，要有相应的举措才行，我们现在面临比较现实的问题就是地方政治的债务压力，如果在这方面没有给出一个明确的方向、明确的举措，今后地方政府的融资成本会进一步加大，这个在未来我觉得还是面临一个不确定性，这种不确定性导致预期很难上升，预期难上升的话造成投资不足，这是一个负反馈，我希望进入到正反馈体系里面，我就讲这些。
张斌：谢谢迅雷总，海斌博士。
朱海斌: 全球有两大风险，一个是地缘政治，乌克兰局势，当然这个我们不是专家，现在乌克兰战争胶着，未来会不会出现意外，这是对全球，尤其欧洲影响巨大。经济上最大的风险来自美联储，我们现在市场一致的预期是美国的通胀会往下走，美联储加息基本接近尾声，但是目前失业率仍然很低，通胀超出预期，是不是存在一种可能性，如果从宏观通胀角度讲，美联储被迫要加息加到更高，跟目前市场预期出现背离的话，可能会导致美国下一步衰退风险，衰退程度加大，这是市场最关注的问题。
关于中国，我做一个补充，4 月份我们在华盛顿国际货币基金和世界银行年会期间开的一个投资者大会上，就有一个问卷调查，咨询投资者对中国最关注的几个问题。当时的回答中排在第一的是地缘政治风险和中美关系，排在第二的是中国未来经济的政策走向，跟刚才陆挺博士讲到的中国持续开放，国企民企一视同仁的问题，民营企业家信心的问题。排在第三的是宏观复苏和复苏的可持续性，第四是全球供应链的重组和外移。
如果按照这个逻辑来讲，中国政府应该做什么?第一个，在目前全球尤其是地缘政治，全球供应链，全球化出现重大变化的大环境下，我们尽量还是要维持一个相对比较稳定的外部环境，这涉及到我们的外交政策和其它各类政策，还是尽量维持稳定的外部环境。第二是国内民营企业家的信心问题，这是当下政策的重中之重，谢谢。
张斌：谢谢海斌博士，有请陆挺博士。
陆挺：我从国际角度补充一点，这次高速加息之后目前银行出现的是久期配置的问题，去年到今年陆陆续续对一些银行产生了一些影响，有可能会在未来一段时间里产生更大的影响，就是商业地产这一块。70%商业地产贷款来自中小银行，这里面不仅有久期的问题，还有资产质量的问题，因为很多商业地产在疫情中间的价值是往下掉的，尤其是在特别大的城市，所以在未来几个月，我们可以适度关注这方面对美国欧洲金融系统带来的冲击，是从国际来讲。
从国内来讲，主要的风险，未来几个月很有可能还是在房地产行业。从种种指标来看，房地产行业应该说是萎缩了将近50%，而且这个过程中民营房企萎缩程度远远超过50%，刚才海斌博士在这方面讲到民营和国企之间的差别，讲得非常清晰。这就会导致一个问题，我国民营房企所面临的风险其实并没有完全解除，这方面我认为我们还是应该保持这样一个警惕。
另外一方面，房地产行业的下行，我国地方政府卖地收入急剧下降，尤其在一线城市下降之后，对当地平台的负债所造成的冲击，在我看来也是今年和未来几年我们所需要关注的一个重点的风险。
如果说有一些政策建议的话，我认为根据这样的风险，还是应该强调在目前已有的房地产行业的宽松政策方面加大因城施策的力度，按照人口流入，按照各地经济增速的差别，应该在有些地方，尤其是从土地角度来讲适度的调整、放松指标，也在这样的基础之上，有些地方可以适度鼓励房地产的发展，当然有些地方就不能这样鼓励了。从地方政府债务的角度来讲可以在这样的基础之上，有些地方应该加大转移支付的力度，同时根据当地的实际情况要进行隐性债务更强有力的清理，有些地方未来还是能够因为本地的房地产和其他经济的发展做到可持续性的发展，有些地方如果这时候加大发债的力度，将来未必可持续。
张斌：谢谢陆挺博士，我们的时间差不多了，我最后非常简单的总结一下各位的观点，不一定准确。现在我们结合这一节的讨论能够看到，大家对未来外部环境的风险认识是比较一致的，大家还是比较担心现在尽管说通胀是在下行的，但是能不能实现我们的目标通胀，尽管通胀在下行，但是能不能够实现我们的目标通胀，现在还不是特别确定，这个究竟需要多大的政策调整，多长时间还不是特别确定，在这个过程当中，在货币政策调整、金融条件紧缩过程当中，对金融体系会有多大的影响，是不是现在已经看到头了，这个答案是不，经济会不会进入衰退，有不同的看法，但是我觉得我们不能排除有些发达经济体进入经济衰退的可能性，这是对于外部。
对于内部大家看法也比较一致，我们现在在宏观经济运行当中确实面临一个很大的问题，我们的房地产和我们的地方平台过去是我们支撑总需求增长，支撑信贷增长非常重要的两股力量，不光光因为投资带来经济增长，同时，也是我们过去全社会信贷的发动机，全社会购买力的发动机，这两个发动机好像都出现问题了，房地产远远不是以前那种状况了，在可预见的未来房地产势头调整没有看到头在那儿，接下来风险还是很大的，对于地方政府平台这块的债该怎么处理，该怎么消化，未来还要不要增加，这个也是现在没有一个明确的看法。
就是在这样背景下，如果我们信贷发动机没有办法创造出来，总需求就没有保障，需求没有保障指望部门收入增长包括投资信心的恢复也有困难，所以接下来经济可持续性，经济增长的内生动力还都面临很大挑战。
不知道总结对不对，总的来说，我觉得我们现在就像刚才陆挺博士讲的一样，我们现在的复苏跟过去的复苏很不一样，外部环境不一样，地缘政治情况不一样，内生增长复苏动力也不一样，可能会使得我们接下来情况比原来更复杂，更有挑战性，也需要我们智库，我们像五道口金融论坛多一些讨论，多一些共识，能够想出来更好的办法帮助我们应对这些挑战。
提问一：各位教授下午好，我是清华大学五道口金融学院的非全学生（李横），我是做房地产行业的，刚才听各位教授听了房地产行业的现状我还是比较担忧和紧张的。我们都知道过去房地产行业实施的是一种高周转、高杠杆和高回报率的一种运营模式，但是，过去的三年我们这个行业经历了非常大的振荡，所以，我想问一下各位教授，房地产行业整体的中国房地产这样一个大的行业，在未来有什么样的一个好的模式进行一个平稳的发展，可以让它进行健康的一个未来的持续性的发展，有没有好的想法或者好的方向和意见。谢谢。
提问二：谢谢各位首席，我是一带一路二期班的，想问一下关于货币政策是否失灵这个问题，各位首席已经提到一些，西方和中国我感觉是不是都面临同样的一个问题，资金空转和货币政策失灵，最终海外可能通胀到底能不能控制得住，美联储面对所谓的危机，工资的通胀是不是一个结构性的，很多年轻人也许在疫情之后不愿意返回工作，劳动力成本是不是持续上升，包括地缘政治供给端冲击还是持续存在，去全球化和逆全球化，所以通胀甚至滞胀是不是未来在西方的新常态，但是国内是面临需求不足的另外一个问题，想问一下货币政策是不是能解决这个问题。
提问三：各位老师，大家好！我是五道口的博士生，我想问一个问题，最近比较火的人工智能，或者ChatGPT，我想问一下，因为目前来讲新技术都在探讨的阶段，我想问未来房地产不再对经济拉动之后，人工智能或者数字经济，或者金融科技这方面对于我们未来的经济发展有哪些可能的想象力，替代这种传统的制造业或者说传统的房地产有哪些好的想法没有？
张斌：第一个问题，朱海斌回答。
朱海斌: 2017年前后，大家回顾一下，是房住不炒首先提出的时候，也是我们估计的整个房地产商品房市场需求的大致拐点时刻，从那之后商品房市场进入总量结构下行，置换或者改善需求在上升的阶段。这个从行业来讲可能是需要重点关注的。
过去几年，房地产政策经历了大起大落的反复，从事后来讲这可能不是好的做法。我们希望回到 2017 年“房住不炒”中提出的很多中长期的制度安排问题，作为房地产工作的重点。如果大家忘了的话，2017-2018 年我们在房地产政策有一些长效机制安排的具体建议，其中一条是土地供应制度改革，土地供应跟户籍人口脱钩，改为跟实际人口流入流出挂钩，第二条当时提出多渠道供应（商品房、保障房、租赁房），对应市民化、新型城镇化，农民工在城市安家新的置换型的住房需求，第三个是房地产 税的制度安排，未来置换土地财政。应该说五六年过去了，我们在这方面都是滞后的，我觉得“亡羊补牢，为期未晚”，从这个角度来讲，长效机制的安排建立仍然是我们在房地产市场政策建议上需要重点关注的。
从市场来讲，要认识到总量下降、结构变化的趋势，而且从大的模式来讲，中国房地产市场可能由香港模式慢慢往新加坡模式过渡，未来在开发商这个行业肯定会进一步集聚，开发商经营模式也需要进一步分化，来满足市场结构性的变化。
张斌：谢谢，第二个问题是货币政策是否失灵，我是不相信货币政策失灵的。从国际的经验来看，其他国家遇到经济困难的时候首先用到货币政策，货币政策用到量的时候可以看到就业增速是有明显恢复的。我为什么认为不会失灵呢？不仅仅是基于这些经验，当货币政策利率非常低的时候，相当于你借的债务成本大幅度下降，你手里持有的股票或者房地产，或者其他有价证券价值提高，就变相让你资产负债表变化很大。如果你愿意做储蓄的话你可能会受到损失，就会被迫鼓励你做一些消费。
它带来的调整，无论是在美国还是中国都是万亿量级的调整，这个对投资消费都是会有影响的，我并不认为会失灵，当然我说的不一定对，其他各位首席如果有不同的观点我们也可以做交流。
黄海洲：我做一点补充，我就第二个问题和第三个问题做一点补充，第二个问题我也同意张斌的意见，货币政策失灵判断我觉得为时过早。以美国为例的话，格林斯潘讲货币政策有效的话中间有个迟滞，这个迟滞是6—18个月，所以美联储加息降了一年，还是在实施过程当中，而且美国的CPI通胀已经下来了，这是第一点。第二点要使货币政策起作用的话，尤其是应对通胀的话，这里面有三种可能的前景。第一种比较好的是经济降速，CPI下来，但是可能是软着陆或者是轻微的衰退，这是比较好的。第二个货币政策可能用力过猛，或者经济反应比较快，导致比较明显的衰退。第三个是在加息的过程中，因为导致资产负债表和其他价格的变化，刚才强调过的，可能会触发银行危机甚至金融系统的危机，金融系统的危机又加深了经济衰退，经济衰退又进一步加深了金融危机，导致了深度衰退和金融危机。这个意义上讲，从抗通胀的角度出发有三种可能，讲白了天下没有说你加息没有不良效果的，所以美国银行出了这个问题，只是其中一部分，大家担心可能有更大的问题发生，实际上通胀会下来，GDP增长会下来。至于说现在是因为受新冠疫情影响，很多人都是倾向于在家办公，如果说你不让我在家办公我就要涨工资，这也能理解，在美国一些企业这个也在发生。
如果美国进入经济衰退，找工作很难，大家还坚持如果不在家工作就要涨工资，这个要求可能就不一定合理了。1999年美国纳斯达克四周看一看，在如火如荼的进行，当时硅谷还有很多做IT行业的员工就要求更宽松的工作环境，当然还没有Work From Home的概念，但是至少可以星期五不上班，穿着也很随便。2000年纳斯达克泡沫破灭之后，这些人乖乖的回去上班了，也不提这些要求了，想经历过这一次，包括现在硅谷正在发生的，有些大企业，有些员工一周工作两天，去钓鱼，公司也没法管他们，我认为这都会发生变化的。看加息的后果，是什么样的后果，如果后果很严重的话，我想市场供给和需求双方是要做互动的，劳动力供给方和劳动力需求方两边会做一些有意思的互动。
再简单说一下ChatGPT，我想技术进步带来的实际上是通缩，做同样的事情成本更低了，然后会带来结构性的失业，因为有些工种会被淘汰掉。最早瓦特发明蒸汽机，电动机出来了之后很多原来人做的，做的相应的产业就结构性失业了，这没办法，总体是带来通缩的，但是通缩因为效率提升了，做同样的工作需要的成本下降了，这个对经济整体是有好处的，当然它会带来结构性失业问题，结构性失望业问题需要社会政策和其他方面的关注来同步解决，我就评论这些。
李迅雷：我就做几句简单的补充，第一个对于房地产这方面，大家可能低估了房地产对中国经济带来的影响。因为房地产毕竟持续了二十年以上的牛市，现在一旦下行之后，它的持续时间可能会很长。我们经常说你有什么对策，我觉得在很多情况下没有什么对策，我们还是要更多的看这个市场的力量。我想中国在目前为止对房地产的管控方面做得是全世界最好的，没有出现像美国、日本，最近韩国出现的大幅度断崖式的下跌，这方面我们不要期待更好的政策，还要评估一下对今后经济社会的影响。
第二点是货币政策，我觉得货币政策肯定是有效的，但是流动性的陷井这方面还得关注，尤其我对国内的货币政策的关注多一点，现在货币政策的发力是比较明显的，但是效果肯定会越来越弱，边际递减也是非常明显的。核心的问题还不是在于货币政策怎么做，而是在于我们改革要推进，如果说只是在边际上做文章，比如说现在结构性货币政策，货币政策本身是总量政策，总量政策的效果是调整总量而不是调整结构的，调整结构就搞计划经济了，搞计划经济你有那么聪明吗？你能知道现在的问题怎么精准施策？我觉得还是很难做到的，所以现在国内货币空转现象是非常明显的。
第三个问题，ChatGPT人工智能的时代，我们不要低估这个时代，这个时代是科技的革命，科技革命所带来的冲击会非常大，但是最终还是会使得我们经济能够增长，劳动力生产率能够提升。科技革命不是以问题导向的，它其实是改变世界的格局，这方面我觉得未来的不确定性还是比较大的，谢谢。
陆挺：我简单补充一点，我觉得还是说一些关于房地产，我认为过去几年在房地产政策方面，当然好的东西是可圈可点的，但是，也确实是有一些教训，也确实有很多方面，我认为也是可以值得改进。包括过去几年，2015年以后那几年高速转型的模式，其实一定程度上跟那几年的货币化大量的资金同通过计划经济办法，分配到很多低线城市有关系，像这样的方式，实际上虽然在当时确实是拉动了中国的经济，但是，事后来看，对很多地方，包括对整个中国的房地产行业，包括对很多民营的房企造成伤害是不小的，不是说现在没有什么可以做，我认为还是有很多方面可以做的。
总的来说，上帝的归上帝，凯撒的归凯撒，一方面做好公租房、廉租房、保障房的建设，另外一方面，适度将一些问题通过市场方式解决，比方说我们真的有必要在很多地方实行新房限价，很多地方造成相当程度的扭曲，另外，土地怎么配置成为关键问题，关键一点，刚才我和朱海斌都讲到的，土地配置极为关键，所以我认为，给定目前的房地产的情况并不是好像现在完全是无计可施，也并不是说一定在两年之内萎缩一半，我认为如果两年之内萎缩一半，这个占我们GDP20%多的行业，还是有很多地方值得我们重新思考这样一些问题。
张斌：谢谢陆挺博士，我们转给主办方鞠老师。
