近期，清华五道口首席经济学家论坛以“2023全球金融动荡与经济展望”为主题，在清华大学五道口金融学院隆重召开。本届论坛由清华大学五道口金融学院主办、清华大学五道口金融学院国际金融与经济研究中心（CIFER）承办，线上线下相结合，中英双语直播，全球全网共享。野村证券首席经济学家陆挺出席论坛圆桌讨论三“全球金融动荡与中国经济展望”围绕“经济复苏环境复杂，需通过结构性改革提振信心”进行线上分享。
陆挺指出，我国经济目前处于疫后的复苏之中，本次经济复苏与以往的经济复苏相比，有三个显著的区别。
外部环境方面。以往两次我国经济的复苏总体处于全球同步的经济复苏之中。反观本轮复苏，各国经济复苏的起点主要取决于疫情结束的时点。由于疫情结束时点的不同，我国与全球经济尤其是美欧等发达经济体的复苏时间不同步，当我国经济开始复苏时，这些经济体增速处于快速的下行通道中，制约我国的外需和出口。此外，另一个维度是地缘政治，极为复杂和困难的国际环境对我国的经济复苏形成一定的障碍。
房地产方面。在前面几轮复苏中，房地产是每次复苏的发动机和领头羊。反观本轮复苏，房地产行业的低迷不仅难以支持经济的复苏，还会产生一系列的溢出效应，尤其是在地方财政方面。此外，本轮复苏，房地产在不同地区和不同规模的城市之间差别极大，抑制了总需求，尤其是地方政府的实际投资需求。
居民消费方面。过去几年中，疫情和其他因素对居民消费能力和消费意愿产生了深远的影响。一：疫情降低了居民消费能力；二：因为房地产行业的萎缩带来的负面财富效应；三：教育培训和平台经济等领域经历了巨幅调整。四：居民对未来收入增长的预期可能低于疫情之前，从而加大预防性储蓄的力度。
陆挺通过这几个周期复苏的比较分析做出三点判断：一. 我国经济处于疫后复苏的甜蜜期，且持续的时间可能有限。二. 从短期宏观政策看，可能不需要加码宽松刺激力度，但还不是退出宽松政策的时候，需要呵护目前复苏的成果。三. 目前经济复苏的瓶颈在于是否能通过一系列的结构性政策，再次鼓起民间的信心，让市场在土地资金等要素配置中发挥更为关键的作用。
陆挺发言速记：
经济复苏环境复杂，需通过结构性改革提振信心
陆挺
前面几位从不同角度阐述了他们对当前经济的看法，我学习了之后深受启发，获益不浅。毫无疑问，我国经济目前处于疫后的复苏之中，但复苏有哪些特征？可持续性如何？宏观政策是否应该继续发力还是应该适当收缩？如果复苏不能很好的持续，瓶颈究竟是在什么地方？这些都是我们当前需要思考的问题。温故而知新，在前面几位发言的基础之上，我认为可以和我国以往的几次经济复苏时期做一个比较，从而加深我们对当前经济形势的理解。
在过去十多年中，大的经济复苏有两次，一次是在2008年的雷曼危机之后，另外一次是在2015年的股灾之后。和那两次复苏相比，这次的复苏有三个地方是有显著区别的。
首先是外部环境不一样，刚才海洲博士已经讲的非常清晰。前面两次我国经济的复苏都是和全球经济的反弹绑定在一起的，复苏的时间有先后，幅度也不同，但总体来讲全球处于同步的经济复苏之中。反观这次，各国经济复苏的起点主要取决于疫情结束的时点。中国以外，大部分国家的防疫措施在2021年春和2022春之间就大幅度放松了，生产生活快速走向正常，经济增速大幅发弹，并且引发通胀，美欧等发达经济体甚至引发了80年代初以来最高的通胀，最终迫使美欧央行从2022年春季开始大幅高速的加息。受加息和其他因素的影响，美欧的经济增速在2022年下半年开始明显下滑。如美国的GDP增速从去年三季度的3.2%下滑到四季度的2.6%和今年一季度的1.1%，到今年二季度很有可能降到1%以下。美联储快速加息之下，最近美国那边一些中型银行接连爆雷，对美国实体经济必然会产生一些负面影响，因此尽管最近有些指标还不错，美国下半年陷入衰退的可能性也不低。而我国结束动态清零政策是在去年的12月初，今年一月底初步形成群体免疫，经济增速开始反弹，因此在我国经济开始复苏时，全球经济尤其是美欧等发达经济体的经济增速处于快速的下行通道中，这会制约我国的外需和出口。有必要指出的是，2021年我国出口增速30%，去年7%，今年一季度0.5%，降速是非常明显的。三月份14.8%的出口增速受一些短期因素的影响，是不可持续的。外需的疲软，必然会制约我国今年的经济复苏力度。
不一样的外部环境还体现在另外一个维度上，也就是地缘政治。我们要客观的看到，和前两次复苏相比，我们这次复苏面临着极为复杂和困难的国际环境。我国对外关系中最重要的是中美关系，2018年中美贸易冲突爆发之后，中美关系急转直下，疫情和俄乌战争使得中美关系进一步恶化。最近几个月我们欣喜的看到了我国在外交上的突围，但总体形势还是非常严峻的。地缘政治问题对我国本轮经济复苏的影响体现在以下几个方面。
一是美国等国家对我国的科技禁运变本加厉，直接影响我国的科技进步和产业升级，也直接影响外商直接投资和内部的制造业投资；
二是从全球供应链角度来讲，美国通过《芯片法案》等立法，鼓励跨国公司转移产能到到美国和其友好国家，这也会影响对我国的新增投资；
三是对我国企业家和高净值人士信心的冲击，间接导致他们在边际上降低在境内的投资和消费需求；一部分人有较高意愿加大在境外的资产配置，这也会对我国的经济复苏形成一定的障碍。
本轮复苏和以往经济复苏第二个显著差别是在房地产方面，刚才海斌博士已经做了非常深刻的阐述。房地产这个板块及其重要，对GDP贡献在四分之一左右，而对经济波动的影响可能远超四分之一，这是因为房地产行业还扮演一个极为重要的、通过信贷市场来传递宽松货币政策的作用。前面几轮复苏中，毫不夸张的说房地产是每次复苏的发动机和领头羊。上一轮2016-17年的复苏之中，因为货币化棚改对房地产市场的巨幅拉动，流向房地产行业的新增贷款曾经在2016年下半年超过银行总体新增贷款的50%；而在今年一季度，这个比例只有6%。房地产市场在今年二三月份有过短暂的疫后报复性反弹，但反弹力度在四月快速减弱。根据中国前100开放商的销售数据，今年四月份新房销售面积只有2019年的53%，而在三月份这个比例是65%。根据国家统计局的数据，今年一季度开发商新开工面积同比下降19%，而这是在去年全年已经下降39%的基础之上。可以说对于房地产板块，千万不能因为前面两三个月某些城市的复苏而掉以轻心。
房地产行业的低迷还会产生一系列的溢出效应，尤其是在地方财政方面，刚才迅雷总也已经做了非常深刻的讨论。这次房地产下滑之前，房地产行业对地方政府财政的贡献超过40%。但我国一季度地方政府卖地收入同比下降27%，因为去年全年已经下降了23%,所以从全国层面来讲，政府卖地收入已经被腰斩，而且因为有不少地是卖给了本地城投公司，实际情况还要糟糕一些。地方财政的困难会造成一连串的连锁效应，最后使得总需求低迷，降低经济复苏的可持续性。又因为如今土地销售主要集中在一二线大城市，绝大部分低线城市的情况要更为困难。因为这次房地产复苏在不同地区和不同规模的城市之间差别极大，本轮复苏和之前复苏相比，地域性极强，区域差距和大小城市之间的差距进一步拉大。而这种扩大的区域差距反过来又会抑制总需求，尤其是地方政府的实际投资需求。从今年年初开始，在央行并没有降息的背景之下，尽管经济增速显著回升，我国市场利率不仅没有上升，反而有所下行，十年期国债利率从一月底的2.92%下降到了昨天的2.73%，表明我国的真实信贷需求和投资需求是较为疲软的。
本轮复苏和以往经济复苏第三个差别是在居民消费方面。从正面来讲，之前被疫情抑制的消费需求和供给会同时被释放，疫后解封，对经济有一个很大的脉冲效应，刚过去的黄金周各主要旅游景点人山人海，就是这种效应的体现，这是之前几轮复苏没有的现象。但是我们不能过于陶醉在这种报复性消费反弹之中。这种脉冲效应是很难持久的，因为在过去几年中，疫情和其他因素对居民消费能力和消费意愿产生了深远的影响。
一是疫情带来的疤痕效应，中国居民经历了三年疫情，除个别几个季度之外，封控对诸如旅游、交通和餐饮等服务业造成了很大的冲击，不少家庭的收入锐减，储蓄被大量消耗。
二是因为房地产行业的萎缩带来的负面财富效应；加上土地财政收入锐减，体制内人士的工资和其他收入在各地普遍出现了不同程度的下跌。
三是中国经济除了受疫情和房地产下滑的影响之外，教育培训和平台经济等领域也经历了巨幅调整。这些因素加总起来，导致了较高的失业率，尤其是青年失业率高达19.6%，而“灵活就业人员”已达2亿。
四是因为种种原因，居民对未来收入增长的预期可能低于疫情之前，从而加大预防性储蓄的力度。事实上，一季度我国智能手机出货量和乘用车销售量同比分别下降了-13.8%和-7.3%，某种程度上已经体现了这些效应。可以说，从这几个周期复苏的比较分析我们能做出一些判断。
首先，不能因为一季度超预期的GDP增速而过于乐观，要看到目前因为服务消费方面的脉冲效应，我国经济处于疫后复苏的甜蜜期，但这个甜蜜期持续的时间可能是很有限的。今年下半年，因为之前提到的几个因素，我国经济复苏面临的压力阻力是不小的。
第二，从短期宏观政策上来讲，虽然我们可能不需要加码宽松刺激力度，但现在还不是退出宽松政策的时候，还需要小心翼翼呵护目前复苏的成果。
第三，目前经济复苏的瓶颈不在于货币财政政策是否足够宽松，而是在于是否能通过一系列的结构性政策，再次鼓起民间的信心，激发起民间的积极性，让市场在土地资金等要素配置中发挥更为关键的作用。昨天召开的第二十届中央财经委员会第一次会议上，中央领导做了特别好的部署，我认为中间有两点特别值得重视，一是要“坚持开放合作，不能闭门造车”，二是要“倍加珍惜爱护优秀企业家”。如果能落实好这两点，我认为当前经济复苏的势头是可以延续的。
